港股打新再掀熱潮，古法黃金第一股——老鋪黃金（06181）正在被散户搶籌。

智通財經APP獲悉，老鋪黃金於2024年6月20日至2024年6月25日招股，擬全球發售1945.13萬股H股股份，包括香港公開發售194.52萬股及國際發售1750.61萬股發售股份，另有最多291.76萬股發售量調整權及15%超額配股權。發售價將為每股H股40.50港元，H股將以每手100股H股進行買賣，預期H股將於香港時間2024年6月28日(星期五)上午九時正開始在香港聯交所買賣。

此外，公司已與騰訊控股全資附屬Huang River Investment Limited、南方基金管理有限公司及CPEFUND訂立基石投資協議，基石投資者已同意按發售價認購以總金額5600萬美元可購買的若干數目的發售股份。

假設發售量調整權及超額配股權未獲行使，按發售價每股40.50港元計算，全球發售淨籌約7.132億港元。

根據歷史經驗，凡冠以“第一股”的名號的新股，總會獲得市場重點關注。例如，6月13日，以港股上市規則18C章上市的首家特專科技公司晶泰科技-P（02228），香港公開發售獲103.35倍認購。

老鋪黃金不僅有“第一股”的名號，同時還踩中黃金價格高企歷史當口，順理成章被投資者當成“風口上的豬”。數據顯示，截至6月24日14點31分，老鋪黃金的孖展總額達到145.43億港元，孖展倍數（實際）為184.6倍，預測孖展倍數將達到239.98倍。其中，輝立證券借出的孖展資金達到99億港元，佔孖展總額的68.07%，憑一己之力就開出了逾125倍的孖展倍數；另外，富途證券的孖展金額也達到了37.86億港元。

百倍孖展乃“護身符”？

誠然，高孖展倍數一定程度反映出市場對老鋪黃金IPO的高度熱情和預期，投資者願意承擔更高的融資成本來參與申購。同時，券商願意提供高孖展倍數，可能表明對新股的前景持樂觀態度，或者認為市場有足夠的需求來支撐這樣的融資服務。然而，高孖展倍數並不保證投資回報，反而可能增加投資的不確定性和風險。

智通財經APP注意到，今年在港股上市的次新股，“殺熱門”的例子並不鮮見。如：中深建業(02503)、富景中國（02497）和晶泰科技-P（02228），公開發售分別獲58.44倍認購、294.13倍認購和103.35倍認購，但其上市後股價經過短期拉昇後均遭遇劇烈打壓至破發。其中，中深建業上市後的最大跌幅為53.3%，富景中國的最大跌幅為63%，晶泰科技的最大跌幅為21.3%。

按照認購倍數算，2024年最大的熱門當屬優博控股（08529）。該公司於6月3日上市，發行價格為0.5港元。其公開發售獲得2503.03倍認購，超越惠生國際排在港股史上第五位。遺憾的是，優博控股股價在上市第二天便破發，目前股價為0.32港元，較0.68港元的高點下跌52.9%。

由此可見，散户聚集的熱門標的，往往也是“收割機”的聚集地。因而，百倍孖展或許並不是散户們的“護身符”而可能是“緊箍咒”。

作為散户的對手盤，“主力”想將自身利益最大化，通常通過吸籌、洗盤、拉昇、出貨來實現。其中，最根本的是掌握儘可能多的籌碼，以便於減少控盤阻力。在港股新股市場，“主力”掌控籌碼的方式較為豐富，如上市前的“丐版發行”、“套路回撥”等方式，或者上市後通過操盤手法實現“籌碼歸邊”等方式。

“套路回撥”或將安排？

老鋪黃金的IPO情況顯示，公司擬發行1945.13萬股，其中10%為香港公開發售，其餘為國際配售。這表明公司在IPO時採取了較為常見的發行策略，而非所謂的“丐版發行”。

不過，“主力”仍有望通過“套路回撥”的方式來收集籌碼。根據回撥機制，若公開發售認購15倍至少於50倍，公開發售比例將由10%增至30%，50倍至少於100倍即增至40%，認購100倍或以上則回撥至50%;但若配售未足額而公開發售卻足額，或配售及公開發售均足額而公開發售認購少於15倍，公開發售比例可由10%增至最多20%，但必需下限定價。

因此，即便老鋪黃金股票在公開發售階段獲超百倍認購，但可能由於國配不足的原因，擊中“套路回報”的玩法。

據智通財經APP瞭解，在實際分配過程中，主要分三種回撥方式，其一是按照如上回撥機制分配，稱為被動回撥。其二是公開發售部分認購小於15倍，卻回撥至20%，通常被稱為主動回撥。即在可以不回撥的情況下，主動提高散户的持貨比例。此舉可理解為國際配售賣不出去。採用這種回撥方式的新股，上市後股價以大跌為主。其三是公開發售部分超購較多，而國際配售部分卻認購不足，根據規則，最多隻能回撥至不超過20%。第三種回撥方式，通常被稱為“套路回撥”，可以簡單理解為，“主力”不想把籌碼分給散户，便於上市後拉昇股價。

前文提及的富景中國就採取了“套路回撥”的方式。公司公開發售獲得294.13倍認購，公開發售的回撥比例應為50%，但其實際回撥比例只有14%。由於散户手中股票較少，大大減少了無序拋壓，富景中國上市首日實現了股價大漲。

需要故意的是，“套路回撥”策略也存在一定風險，如果市場對公司基本面不買賬，或者後續業績無法支撐高估值，股價可能會面臨較大壓力。所以，“套路回撥”這種做法雖然短期內可能有利於股價表現，但也要考慮公司的長期發展和投資者利益。

“打金”還需自身硬

站在老鋪黃金的角度，“打金”自然還需自身硬。

業績方面，近年來黃金價格上漲使得黃金投資需求增加，從而拉動老鋪黃金產品銷售“量價齊升”。2023年，老鋪黃金實現營收31.8億元（人民幣，下同），同比增長145.7%；年內利潤4.16億元，同比增長340.5%。

需要注意的是，老鋪黃金後續保持這樣的業績高增長並非易事。據悉，老鋪黃金的產品定位於高端市場，價格相對較高，主要針對高淨值人羣，這可能可能會限制其市場覆蓋面，尤其是在經濟不景氣或消費降級的情況下。此外，老鋪黃金的產品依賴傳統工匠手藝，這可能不利於大規模量產，限制了公司產量和業績的提升空間。

事實上，在過去的15年裏，老鋪黃金主要採取自營模式經營線下門店，公司門店僅覆蓋了中國14個城市(其中大部分為一線和新一線城市)的知名商業中心，門店數量僅為33家。

短期來看，受到金價的高位波動致消費者持謹慎觀望態度，以及春節後進入消費淡季等因素影響，黃金消費出現疲態。據國家統計局數據，2024年1-4月金銀珠寶社零當月同比增速基本與限上企業社零增速保持一致，5月同比明顯下滑11.0%。

招商證券預計，2024年降息預期兑現後金價可能出現一定時間的小幅回調，整體依然呈上行趨勢。在此預期下，黃金珠寶終端消費需求將在金價企穩後有所恢復，但由於金價已處於歷史絕對高位，消費意願依舊會受到一定影響；而金價企穩後出現上行趨勢時，預計投資需求將出現更為明顯的恢復。整體綜合來看，年內需求或難恢復至較高水平。

所以，帶老鋪黃金上市後，“主力”是順水推舟抬拉股價，還是完成一輪“收割”？這值得思量。