中報披露時點已過，低谷中的水泥行業仍然在等待復甦的跡象。作為水泥行業的兩大下游需求來源，房地產市場銷售疲軟、基建投資增速放緩，都拖累水泥需求總體承壓。

數據顯示，上半年水泥行業出現“量價齊跌”，全國水泥產量實現8.5億噸，同比下滑10.0%，處於2012年以來同期最低水平;同期，全國水泥均價367元/噸，同比下滑12.8%。

不過，分季度來看，水泥價格呈現先抑後揚走勢，Q2水泥均價出現小幅回升。據瞭解，二季度為水泥行業傳統需求旺季，疊加行業積極開展行業自律和加強錯峯生產，Q2全國水泥均價為369元，環比上升1.6%。

行業承壓之際，仍有部分水泥企業實現正向盈利，表現出較好經營韌性，且非水泥業務、海外業務的高增長也為基本面增添一抹亮色。展望下半年，市場能否期待水泥行業迎來探底修復?

營收、淨利雙雙大幅下滑 資本開支進一步收縮

2024年上半年，水泥市場需求延續弱勢，行業景氣度持續底部區域徘徊，整體承壓運行的態勢也反映到了各家上市公司的業績中。根據中國建築材料聯合會數據，2024年上半年水泥行業利潤總額為-11.5億元，企業虧損面超過50%。

智通財經APP瞭解到，在9家代表性頭部水泥企業中，上半年有8家營收出現下滑，僅華新水泥(06655)實現營收正增長，且同比增速僅為個位數;淨利潤更是普遍出現大幅下跌，其中萬年青(000789.SZ)  +0.420 (+8.108%)   淨利潤僅有151萬元，天山股份(000877.SZ)  +0.520 (+10.039%)   和冀東水泥(000401.SZ)  +0.430 (+8.350%)   更是分別虧損34.1億元和8.1億元。

以產能、銷量計算，海螺水泥(00914)和天山股份市場份額排名領先，上半年銷量(主要為水泥和熟料對外銷售，不含內部抵消，實際數據中水泥為主)分別為1.26億噸和1.06億噸，分別同比下滑3%和13%;其次是冀東水泥、華新水泥，銷量分別為0.38、0.28億噸，分別同比下滑13%和5%。

從水泥單噸售價來看，上半年大部分水泥企業單噸售價下降，其中華新水泥、冀東水泥的單噸均價分別環比增加6元和4元，主要原因分別為華新水泥海外售價提高，及二季度東北錯峯力度加大推動水泥價格率先回暖。

從水泥單噸淨利來看，上半年多數企業單噸淨利同比下滑，海螺水泥、塔牌集團(002233.SZ)  +0.510 (+6.711%)   、寧夏建材(600449.SH)  +0.930 (+7.756%)   單噸淨利較高，分別為29、29、27元，分別同比下降31、35、14元。作為全國龍頭企業，海螺水泥成本優勢依舊顯著，盈利持續高於行業平均水平表現。

盈利持續承壓的背景下，大部分水泥企業資本開支持續減少，淨現金流規模也有所下降。海螺水泥、天山股份和華新水泥資本支出規模排名前列，上半年資本支出分別為57、47、14億元，均同比小幅下降。

智通財經APP瞭解到，除了用於水泥熟料產能置換項目或併購支出以外，近年來不少企業將資本開支運用於拓展新業務、新市場或補全產業鏈佈局，如海螺水泥拓展骨料、商混和光伏新能源業務，華新水泥佈局海外水泥產能等。

而在大部分水泥企業經營現金流同比下降的同時，海螺水泥經營現金流淨流入規模卻逆勢增加，上半年經營活動現金流量淨額為69億元，同比增加18億元或增長35%。

整體而言，儘管上半年大部分企業面臨較大經營壓力，但由於Q2水泥價格有所回升，加上水泥行業加強成本管控、收縮資本開支，多數水泥企業Q2毛利率、淨利率水平季度環比有所修復，經營壓力邊際緩解。此外，非水泥業務及海外業務也有望貢獻新的業績增量。

非水泥業務、海外業務或成復甦契機

儘管整體經營承壓，水泥企業近年積極謀求新出路，非水泥業務和海外業務正為行業帶來增長契機。如華新水泥在上半年實現業內罕見的營收正增長，就主要得益於公司海外水泥銷售以及骨料、商混等非水泥業務的快速增長。

2024年上半年，海螺水泥、華新水泥非水泥業務表現亮眼，其中海螺水泥骨料、商混均實現雙位數增長，營收同比增加29.8%和20.6%，產能同比增長16.2%和33.9%。

自2022年起，海螺水泥就開始加大骨料、商混的產能建設，截至2023年年底，公司骨料產能為1.49億噸，商品混凝土產能達3980萬立方米。從2023年數據來看，骨料和機制砂毛利率高達48.32%，為各產品之最，潛在擁有較大盈利空間。但該兩項業務營收比例相對較小，骨料、商混營收佔比僅分別為6.4%、3.5%。

相比之下，華新水泥2024H1骨料、商混業務進展更快，業務收入分別同比增加37.0%和24.2%，合計收入佔比同比增加8.8個百分點至42.5%。

而海外水泥量價齊升，亦給華新水泥帶來了新的業績增量。公司上半年水泥熟料整體銷量下滑4.9%，其中海外銷量大增47.0%，抵消了國內15.7%的銷量下滑。海外水泥業務總營收35.78億元，同比增長55.41%，佔整體營收比重約22.04%，同比增加7.5個百分點。

同樣佈局海外市場的還有港股上市的西部水泥(02233)，2023年公司海外市場收入達27.7億元，同比增長145%，佔總營收比重達到31%。得益於在埃塞俄比亞、剛果和莫桑比克的投資，公司的非洲業務平均售價和利潤均高於國內工廠，2023年中國工廠價格為每噸292元，非洲工廠達813元;中國工廠毛利潤每噸44元，埃塞俄比亞、剛果(金)和莫桑比克分別為504元、509元和358元。

錯峯減產態勢延續 下半年水泥價格預期向好

儘管全國水泥行情延續偏弱運行態勢，下半年水泥行業仍不乏政策及行業的多重利好因素。

政策層面上，近期央行、金管局、證監會等部門密集出台政策，從供需兩端全方位支持房地產市場，有望為建材行業基本面帶來積極提振。天風證券發佈研報稱，水泥、玻纖等建材品種價格有所修復，或反映出階段底部已實，有望迎來觸底回升契機。

9月以來，生態環境部陸續發佈《全國碳排放權交易市場覆蓋水泥、鋼鐵、電解鋁行業工作方案(徵求意見稿)》、《企業温室氣體排放核算與報告指南水泥行業》、《企業温室氣體排放核查技術指南
水泥行業》等文件，標誌着水泥行業2024年納入碳排放權交易市場方案基本成型。

智通財經APP瞭解到，水泥行業為碳排放大户，碳交易等相關政策落地有望驅動行業理性發展，加速落後產能出清。平安證券指出，隨着行業被納入全國碳排放、碳交易市場，如華新、海螺等近年通過替代燃料、技改等方式提高能耗水平的頭部企業成本優勢將進一步鞏固。

行業層面上，近期行業積極加大行業自律以及錯峯限產力度，亦給水泥價格帶來支撐。據報道，長三角地區水泥龍頭計劃7月、8月分別停產10天，減產30%左右;海螺水泥作為區域龍頭，也將加入本輪停窯錯峯。

海螺水泥在近期發佈的2024年度“提質增效重回報”行動方案中指出，公司將按照“盈利是目的，份額是基礎”的總體思路，積極推動政府出台更大力度的錯峯生產或供給側改革調控政策並嚴格遵守，穩定水泥主業盈利基本盤。

不過，本輪錯峯限產執行情況仍有待後續觀察，若供需關係改善，水泥企業有望通過單噸盈利提升來對衝需求下滑。此外，隨着九十月旺季來臨，各地水泥亦有漲價可能。據報道，進入9月，包括湖南、陝西、河北、河南、江蘇、浙江、遼寧、吉林、黑龍江、四川、重慶等多區域主要品牌企業已通知上調水泥報價。

整體來看，錯峯限產的行業共識有助於支撐水泥價格趨穩，下半年水泥價格或迎來一定程度修復。一方面，隨着資本開支下降，水泥板塊紅利屬性仍然突出，股息率較高的行業龍頭將具備長期配置價值;另一方面，非水泥業務和海外水泥業務表現優異的水泥企業也有望迎來利好催化。